<Macro investment> Chapter 17. 재정적자, 어떻게 볼 것인가

지난달 재무부는 연장정부가 작년 예산에서 흑자를 냈다고 발표해서 모든 국민을 놀라게 했다. 흑자라고 해야 겨우 25억 달러였지만, 그래도 거의 30년 만에 처음으로 낸 흑자다. 그리고 올해는 흑자가 300~400억 달러로 더욱 커질 것 같다.

<로스앤젤레스타임스>

 

　 1998년에 쓰인 이 기사에서 가장 흥미로운 점은, 불과 몇 년 전에 세계의 거의 모든 경제학자가 실제로 두 가지 사실에 동의한 것 같았다는 것이다. 첫째는 미국의 재정적자가 전 세계 경제에 가장 큰 위협이라는 것, 둘쨰는 아무 고통 없이 재정적자라는 용을 죽이는 방법은 없다는 것이다.

 

　물론 우리는 이제 놀라운 생산성 향상과 기술 지향적인 새로운 경제의 성장이 국가의 재정을 구출할 수 있다는 것을 안다. 적어도 예견할 수 있는 미래에는 계속 상당한 재정 흑자를 누릴 것이다. 그러나 머지않은 장래에 세금 삭감과 불경기의 힘이 잉여금을 갉아먹음으로써 재정적자 문제가 다시 불거질 수 있다. 따라서 이 장에서 우리는 주식, 채권, 통화 시장이 연방 예산 뉴스에 어떻게 반응하는지 훨씬 잘 이해하게 될 것이다. 그러기 위해서는 아래 질문들에 대답할 필요가 있다.

 

 

• 재정적자 문제의 범위는 어디까지이고, 국가 채무를 측정하는 적절한 기준은 무엇인가?
• 구조적 재정적자와 순환적 재정적자의 차이는 무엇이며, 왜 구조적 재정적자가 주식, 채권 통화시장에 훨씬 더 위험한가?
• 정부는 어떤 옵션으로 부족분에 자금을 공급하고 잉여금을 배분해야 하는가? 그리고 각 옵션은 시장에 어떤 영향을 미치는가?

 

국가 채무를 어떻게 볼 것인가

　 우선 아래 그림을 보자. 이 그래프는 행정부의 매년 부족과 잉여금을 나타낸 것으로, 닉슨 정부부터 1999년 클린턴 정부까지 담았다 특히 1980년대 레이건과 부시 행정부에서 재정적자가 어떻게 불어났는지 주목하라. 중요한 이유는1980년대 초 레이건의 공급 측 세금 삭감이 의회에서 통과되었을 때, 이를 상쇄할 만한 정부지출 축소가 없었다는 것이다. 때문에 재정적자가 폭발적으로 늘어났다. 

재정적자의 역사

　이번에는 아래 그림을 보자 수십 년간 만성적으로 누적된 미국 정부의 재정적자를 그려 놓은 그래프다. 여기에서 부채가 5조 달러에 달할 정도로 가속적으로 늘어난 과정을 볼 수 있다. 그러나 사실 이 부채가 얼마나 큰 것인가? 그리고 또 한 가지 자문할 것이 있다. 이런 부채가 금융시장에 얼마나 위험한가?

만성적 재정적자는 엄청난 국가 채무를 야기한다

　이 질문에 대답하려면 비교 기준이 필요하다. 경제학자들은 이런식으로 생각하는 것을 좋아한다. 즉, 국가의 부채를 GDP 규모와 관련하는 것을 좋아한다. 이유는 간단하다. 추상적으로 국가 부채 5조 달러는 아주 엄청난 액수다. 하지만 그런 부채는 미국에 비해 작은 국가, 예를 들어 태국 같은 국가에는 훨씬 더 엄청난 부담이 된다. 

 

　따라서 국가 채무와 GDP를 비교하면 그 국가의 생산 능력을 측정할 수 있고 그 부채를 갚을 능력도 알게 된다. 우리는 그런 비교를 통해 미국이 지닌 부채가 그렇제 크지는 않다는 것을 알 수 있다. 비록 절대적 액수와 상대적 규모로는 가장 큰 채무를 지고 있지만, GDP를 기초로 한 채무 순위에서는 아래쪽 자리를 차지하고 있다. 실제로 미국 아래에는 영국, 핀란드, 호주만 있는 반면, 그 위로는 GDP의 100% 이상을 빚진 벨기에, 이탈리아, 캐나다 같은 나라들도 있다.

각국의 국가 채무

 

구조적 재정적자와 순환적 재정적자의 차이

　첫 번째 질문인 재정적자의 규모에 대해서는 대답했으니 두 번째 질문으로 옮겨보자. 구조적 재정적자와 순환적 재정적자는 어떤 점이 다르고 어느 쪽이 더 위험한가?

 

　이 난해한 듯한 질문의 가장 흥미로운 점은 이런 것이다. 만약 당신이 월스트리트에 있는 전문가 1,000명에게 구조적 재정적자와 순환적 재정적자의 차이가 무엇이냐고 묻는다면, 아마도 멍한 눈동자 2,000개에 에워싸이게 될 것이다. 이 정도로 알려져 있지 않다면 그 차이점을 가리는 일이 그다지 없는 일인지도 모른다. 그러나 그렇지 않다. 왜냐하면 구조적 재정적자가 순환적 재정적자보다 월스트리트의 건강에는 훨씬 위협적이기 때문이다. 그 이유를 설명하겠다.

 

　구조적 재정적자는 경제가 완전고용 상태일 때에도 존재할 실제적 예산 부족분이다. 이는 현존하는 세금과 지출 프로그램의 구조 때문이다. 따라서 예산의 구조적인 부분은 효과가 즉각적인 것으로 간주된다. 그것은 대통령과 의회가 세금 감축, 국방비 증액 새로운 의료 혜택 같은 정부 재량의 재정정책을 통해 결정한다.

 

　반대로 순환적 혹은 수동적 재정적자는 불경기에 영향을 미칠 수 있는 실제 예산 부족분이다. 적어도 부분적으로는 정부의 소위 자동 안정 장치에서 생긴 결과다. 자동 안정 장치란 실업수당이나 식권, 각종 복지수당 등과 같이 경기 침체 기간에 늘어나는 정부 이전 지출을 말한다. 그러나 순환적 재정적자는 경기 순환의 하향 부분에서처럼 경제 자원들을 충분히 이용하지 못할 때 일어나는 세입 부족에서 생긴다. '순환적' 재정적자라고 부르는 이유가 그것이다.

 

　순환적 재정적자와 구조적 재정적자를 구별해야 하는 중요한 이유는, 연준과 의회가 정부 재량의 재정정책이 빚은 예산의 장기적 변화와 경기 순환이 부른 단기적 변화를 구분하는 데 도움을 준다는 점이다. 대통령과 의회와 연준 의장이 재정적자 문제 해결을 위한 정책을 입안하는 데 도움을 준다.

 

　예를 들어 의회나 연준이 구조적 재정적자 상태에서 팽창적 재정정책이나 통화정책을 쓰면 인플레이션 불길에 기름을 붓는 일이 될 것이다. 인플레이션의 불길이 타오르면 월스트리트는 언제나 연기가 치솟는다. 반대로 완전고용에 도달함으로써 순환적 재정적자에서 벗어나 성장할 수 있다면, 팽창적 재정정책이나 통화정책이 침체한 경제에 적합할 수도 있다. 그러나 그런 팽창적 정책이 실패하면 경기 침체가 길어지고 이는 월스트리트에도 결코 좋은 소식이 아니다.

 

　이 점을 제대로 이해하기 위해 다른 두 정부에서 대통령들이 재정적자 문제를 어떻게 극복했는지 알아보자. 먼저 1957년으로 돌아가 아이젠하워 때부터 살펴보자.

 

아이젠하워의 독단이 닉슨의 운명을 갈랐다

경기 침체가 한창이던 시절, 아이젠하워 행정부의 순환적 재정적자 폭은 100억 달러에 이르고 있었다. 닉슨 부통령은 침체한 경제와 내려앉는 주식시장이 다가오는 1960년 대통령 선거에서 자신에게 불리하게 작용하지 않을까 심각하게 걱정했다. 그래서 그는 경기를 자극하고 금융시장을 부양하기 위해 적극적인 감세를 지지했다. 그러나 권좌에서 물러나기 전에 예산 균형을 맞추고 싶었던 아이젠하워는 감세가 재정적자를 초래할까 봐 거부했다. 경기 부양책이 전혀 나오지 않자 월스트리트와 경기는 대통령 선거 기간까지 활기를 잃었고, 존 F. 케네디가 "나라 경제를 살리자"라는 슬로건을 내걸고 역사상 가장 팽팽했던 선거전에서 닉슨을 가까스로 이겼다.

 

　만약 아이젠하워가 닉슨의 말에 귀울여 세금을 감축했다면 높은 경제 성장과 증시 활성화를 가져왔을 뿐만 아니라, 닉슨이 감축한 세금을 보충하고도 남을 50억 달러를 남기고 영광스럽게 권좌에서 물러났을 것이다. 부가적인 경제 성장이 추가 세입 수십억 달러를 불러들였을 것이기 때문이다.

 

조지 부시를 망친 경제 고문들

　제때에 순환적 재정적자를 감수하지 않은 탓에 공화당의 대통령 후보가 민주당 후보에게 패배한 또 하나의 예를 살펴보자. 공화당의 조지 부시가 대통령이던 1990년에 불경기가 시작되었고 순환적 재정적자가 수천억 달러로 늘어나기 시작했다.

 

　원기 왕성한 케인스학파 경제학자들은 이런 불황의 시작과 순환적 재정적자의 증가가 팽창적 재정정책을 실시할 명백한 신호라고 여겼을 것이다. 그러나 부시 행정부의 온건한 경제 고문들은 불경기가 심해지는 것을 막고 순환적 재정적자를 줄이기 위한 케인스식 응급 처방을 단호히 거부했다. 조지 부시는 눈덩이처럼 불어나는 재정적자에 너무 놀랐거나 순환적 재정적자의 구성을 완전히 알지 못한 탓에 고문들의 충고에 따랐다. 그 결과 경제는 대통령 선거가 실시된 1992년까지 활기를 찾지 못했고, 조지 부시도 1960년 닉슨이 그랬던 것처럼 경제 회생을 내건 민주당 대통령 후보에게 패배하고 말았다.

 

　여기서 매크로 투자자들이 명심해야 할 것은 재정적자 자체가 중요한 것이 아니라는 점이다. 그것이 순환적인 것인가 구조적인 것인가, 그리고 대통령과 의회와 연준이 그것을 어떻게 다루는가가 더욱 중요하다.

 

재정적자를 메우는 수단

　이제 이 장에서 가장 큰 비중을 차지하는 세 번째 질문으로 돌아가자. 정부는 어떤 수단으로 재정적자를 메우거나 잉여금을 배분해야 하는가? 그리고 그런 수단들은 주식, 채권, 통화 시장에 어떤 영향을 미치는가?

 

　이론적으로 정부는 세금을 올리거나 채권을 팔거나 돈을 발행해 재정적자를 메울 수 있다. 그러나 실제로 세금 인상은 세계의 모든 정치가가 싫어하기 때문에 거의 사용되지 않는다. 그렇다면 채권을 팔거나 돈을 찍어내야 한다는 뜻인데, 실제로 둘 중 어떤 수단을 사용하든 주식시장과 채권시장에 커다란 영향을 미친다. 그런 수단들은 자본시장에서 자금을 조달하는 민간 기업들의 업무 능력에 영향을 미칠 뿐만 아니라 인플레이션에도 중대한 영향을 미친다. 그 내용을 살펴보자.

 

　'돈을 빌리는' 방법으로 미국 재무부는 자본시장에 직접 채권이나 재무부 채권의 형태로 채무증서를 팔아서 그 돈으로 재정적자를 메운다. 이 경우에는 연준이 끼어들지 않는 것에 유의하라. 또한 자본시장에서 새 공장과 설비에 투자할 자본을 구하기 위해 채권과 주식을 팔려는 민간 기업들과 재무부가 직접 경쟁하게 된다는 점도 유의하라. 이처럼 부족한 투자금을 얻기 위한 경쟁에서 충분한 자본을 끌어들이려면 재무부는 이자율을 올려야만 한다. 그래서 재정적자를 메우기 위해 '돈을 빌리는' 방법은 대체로 제로섬게임에 가깝다. 그 돈은 재무부가 빌리지 않았다면 민간 기업들이 빌려서 투자금으로 사용했을 것이다. 이 경우 정부의 적자 지출은 개인 투자금을 '밀어낸' 것이라고 말할 수 있다. 이를 '구축 효과'라고도 하는데, 결국 팽창적 재정정책을 위해 정부가 채권을 판매함으로써 생긴 개인 지출의 상쇄 효과라고 말할 수 있다.

 

　여기서 더 중요한 점은, 주식시장과 채권시장 모두 어떤 분명한 이유로 인해 그런 '밀어내기'를 싫어한다는 사실이다. 주식시장에서 자본비용이 올라가 기업의 수익이 감소하고, 채권에서는 자본시장의 높은 이자율이 채권 가격 하락을 불러온다. 

 

화폐 발행

　적어도 이론상으로는 화폐를 발행하면 구축 효과를 피할 수 있다. 이 방법은 연준이 재무부의 팽창적 재정정책을 받아들인다는 의미다. 특히 연준은 재무부 증권을 공개된 자본시장에서 판매하도록 두지 않고 모두 사들인다. 그리고 재정적자를 메우려고 발행한 이 재무부 증권의 값을 지불하기 위해, 은행 시스템의 지불준비금 형태로 새 돈을 발행한다.

 

　물론 이 방법이 지닌 문제점은 화폐 공급 증가로 인플레이션이라는 바람직하지 못한 결과를 가져올 수 있다는 것이다. 더욱이 인플레이션이 이자율을 올리고 개인 투자를 감소시킨다면, 화폐 발행은 결국 구축 효과를 가져오는 결과를 낳기 쉽다. 이제 월스트리트가 왜 재정적자를 그렇게 싫어하는지 알겠는가?

 

예산은 남아도 걱정

　반대로 재정흑자인 경우, 잉여금을 어떻게 배분할 것인가? 어쩌면 행복한 고민일 수도 있지만, 이것 역시 월스트리트에서는 곤란한 문제를 일으킨다. 실제로 잉여금을 처리하는데에는 세 가지 기본 방법이 있다. 감세, 지출 증대, 정부 부채다.

 

　잉여금을 감세에 사용하는 첫 번째 방법을 월스트리트가 가장 좋아할 것이라고 생각할 것이다. 감세는 경기를 팽창시킬 것이고, 경기가 팽창하면 시장은 항상 상승세가 된다. 천만에! 경제가 이미 완전고용 상태라면, 더 이상의 자극은 경기 팽창만 부르는 것이 아니라 인플레이션도 불러온다. 우리는 월스트리트가 인플레이션 기대 증가에 어떻게 반응하는지 이미 알고 있다. 추락이다.

 

　잉여금으로 정부지출을 늘리는 두 번째 방법은 어떤가? 재미있게도 첫 번째 방법과 똑같은 문제에 직면하게 된다. 즉, 잉여금으로 정부지출을 늘리는 방법은 세금을 감축하는 방법보다 팽창성이 훨씬 강하다. 따라서 경기가 이미 활성화된 상태에서 그런 조치가 취해진다면 또다시 인플레이션을 부를 위험이 있다.

 

　그렇다면 이제 남은 것은 잉여금으로 국채를 사들이는 세 번째 방법뿐이다. 재정적으로 가장 보수적인 방법처럼 보이지만, 이것 역시 문제가 없는 것은 아니다. 2000년에 그린스펀 연준 의장이 과열된 경기를 냉각시키려고 시도했던 일들을 떠올려보면 이 문제를 제일 잘 알 수 있다. 그는 어떻게 했던가? 이자율을 엄청나게 올렸다. 그런데 모순이 있었다. 이 시기에 연방정부의 재무부는 계속 늘어나는 예산 잉여금으로 시장에서 채권을 꾸준히 사들이고 있었다. 정부는 채권을 순전히 사들이기만 했기 때문에 이자율을 끌어내리는 역효과가 있었고, 따라서 연준의 정책과 상반된 작용을 했다.

 

　결론은 월스트리트가 분명 재정적자보다 재정흑자를 더 좋아하긴 하지만 양쪽 모두가 주식, 채권, 통화 시장에 중요한 영향을 미칠 수 있는 문제점을 안고 있다는 것이다. 그래서 현명한 매크로 투자자는 적자나 흑자의 규모에 주의를 기울일 뿐만 아니라, 부족액을 어떻게 관리하고 잉여금을 어떻게 배분하는지도 주의해서 관찰한다.

 

　이제 예산액을 어떻게 따라잡을 수 있는지 대충 살펴보고 이 장을 끝내기로 하자.

 

재무부 예산보고서

튼튼한 경제가 넉넉한 세입을 만들면서 미국의 재정적자가 2월에 줄어들어, 30년 만에 처음으로 흑자재정을 이루었다. 2월의 적자는 지난해 2월의 440억 달러보다 줄어든 417억 달러라고 재무부 보고서는 발표했다. 2월은 4월처럼 세금이 많이 걷히는 달이 아니기 때문에 재정적자가 예상되었다. 오늘 오후 뉴욕거래소 채권은 1.5포인트 상승하고 수익률은 0.02% 내려 5.885가 되었다. 주가는 기록적으로 올라 다우존스산업평균이 103포인트 올랐다.

<블룸버그 비즈니스 뉴스>

 

　미국 재무부는 매월 셋째 주에 전월에 대한 재무부 예산보고서를 발표한다. 이 보고서는 여러 정부 기관의 수입과 지출을 모두 요약한 것이다. 아래 그림에 있는 파이 두 개에 나타나 있다.

　왼쪽 그림에서 지출이 가장 큰 세 부문은 국방, 사회보장, 흥미롭게도 채권 이자 지급이다. 게다가 의료비가 10%가량을 차지한다. 기타 부문에는 에너지, 환경, 건강, 교육, 법 강화 프로그램이 포함된다.

 

　오른쪽 그림에서 미국 세입의 가장 큰 원천은 개인 소득세이며 전체 세입의 44%에 달한다. 38%를 차지한 사회보장과 보험 시스템은 자체의 복잡한 세금과 기부금 체계를 감안하면 그렇게 적은 편이 아니다. 법인세는 정부 재원의 9%를 담당하고 기타 수입은 소비세, 부동산세, 관세 등에서 나온다.

 

　재정 적자나 흑자나 클 경우 재무부 보고서가 주식, 통화 시장에 엄청난 영향을 미칠 수 있지만, 언제나 월스트리트의 관심을 거의 끌지 못할 뿐만 아니라 별 한 개짜리 대접도 받지 못한다. 문제는 정부의 지출 유형이 너무 계절적이라는 데 있다. 예를 들어 세입은 1월, 6월, 9월, 12월에 증가하는 경향이 있다. 그때가 매 분기 세금 납부 기한이기 때문이다. 마찬가지로 모두 세금을 정산하는 4월에는 세입이 크게 줄어든다. 재무부는 이런 데이터를 분기별로 조정하거나 연례화하지 못하기 때문에 달마다 크게 오르내리기 쉽다.

 

　그러나 매크로 투자자의 안목으로 보면 예산 자료의 타고난 변동성에 적응하는 유용한 기술이 적어도 한 가지 있다. 그것은 이달의 수입과 지출을 작년 같은 달과 비교하는 일이다. 그래서 재정적자 액수가 작년 같은 달보다 적다면 줄어들고 있다는 신호다. 

 

 

 

출처 : 브라질에 비가 내리면 스타벅스 주식을 사라